光伏造富盛宴再现一例。

11月29日，光伏组件龙头晶澳科技迎来自回归A股以来最大规模股份解禁，系重组天业通联增发股份。3年前，晶澳科技股价约11元/股，而12月2日股价超58元，参与定增的股东取得巨额浮盈，浮盈金额超500亿元。

据晶澳披露，此次解禁股东共七位，包括晶泰福、晶仁宁和、晶德宁福、东台博纳、晶礼宁华、靳军淼、晶骏宁昱。其中，晶泰福是靳保芳控制下的企业，也是晶澳科技的第一大股东。

股东赚得盆钵盈满的同时，晶澳科技则大步扩张跑马圈地，公司资产规模在2021年达到569.67亿元，三年内翻了一倍。

11月23日，晶澳科技公告了两个电池项目的投资，合计投资额为74.40亿元。据记者不完全统计，今年以来，晶澳科技已宣布的投资额超过400亿元。

另一方面，日前，光伏巨头晶澳科技在回复证监会关于公开发行可转债申请文件反馈意见时，预测了公司未来三年存在的资金缺口情况。

“未来三年流动资金缺口为881,749.17万元……，公司亟需募集资金以补充未来的流动资金缺口。”

顶着几十亿的资金缺口，晶澳科技依旧高速扩张，底气从何而来？

01

资金缺口将达88亿

11月23日，晶澳科技发布公告，回复了证监会关于其公开发行可转债申请文件的反馈意见。

根据晶澳科技2022年度公开发行A股可转换公司债券预案，拟募集资金不超过100亿元，其中30亿元拟用于补充流动资金，不超过募集资金总额的30%。

证监会的反馈意见问到了本次募集资金用于补充流动资金的规模及合理性。

晶澳科技在回复中对未来三年的流动负债和资金缺口作出预测。其假定公司业务模式和结构保持稳定，不发生重大变化，未来三年内，公司经营性流动负债则分别为：2,436,988.16万元、3,411,783.43万元、4,776,496.80万元。

经测算，2022年~2024年，公司流动资金缺口则依次达到197,751.78万元、482,750.69万元、881,749.17万元。

“公司未来三年流动资金缺口为881,749.17万元，超过本次募投补充流动资金30亿元，公司亟需募集资金以补充未来的流动资金缺口。”

资金缺口逐渐增加的晶澳科技，还遇到了现金流下降和受限货币资金规模较高的情况。

据公告披露，2019年~2021年期间，公司经营活动产生的现金流量净额较高，分别为369,052.87万元、 226,497.70万元、375,032.23万元，均高于当期净利润。

但在今年上半年，公司净利润达到176,558.83万元，经营活动产生的现金流量净额则收缩至49,750.33万元，显著低于净利润。

晶澳表示，其主要原因为：购买商品、接受劳务支付的现金大幅增长，且增幅快于销售商品、提供劳务收到的现金。具体体现在净利润调整为经营活动现金流量的明细中，主要为存货增加724,519.53万元，导致当期经营性活动现金流量净额大幅下降。

与此同时，晶澳科技受限货币资金占货币资金的比重亦逐年增长。

公告显示，从2019年~2022年上半年，晶澳科技受限货币资金合计分别为186,061.31万元、476,278.65万元、668,872.98万元、816,910.02万元，同期受限货币资金占比则分别为：32.52%、50.17%、50.60%、64.39% 。

对于此，晶澳称，公司受限货币资金主要为银行承兑汇票保证金。出于提高资金使用效率考虑，同时随着公司业务规模逐年扩大，公司加大了使用银行承兑汇票支付的比例，使得与银行承兑汇票有关的保证金逐年增加。

尽管如此，晶澳科技认为，公司不存在偿债风险。

在其看来，逐年快速增长的盈利规模是公司保障偿债能力的基础；虽然受限货币资金规模较高，但可实现对短期借款偿付计划的覆盖。

晶澳还表示，公司通过本次融资也可以进一步改善现金流。

02

巨人的隐忧？

2019年，主营光伏组件的晶澳科技以75亿元借壳天业通联回归A股上市，创始人靳保芳也凭借晶澳成为邢台首富。目前，晶澳科技的市值已达1300亿人民币，多年登上《财富》中国500强和“全球新能源企业500强”榜单。

上市后的晶澳科技整体快速增长，2019年~2021年总营收分别为211.55亿元、258.47亿元、413.02亿元；2022年上半年实现营收284.69亿元，同比增长75.81%。

2019年~2021年，晶澳科技的净利润分别为12.52亿元、15.07亿元、20.39亿元，2022年上半年净利润17.02亿元，同比增长138.64%。

晶澳科技把业绩增长的功劳归于一体化扩张。其在半年报中称，虽然公司主要原材料如硅料的市场价格自2021年起持续上涨，但公司加强垂直一体化建设、采取更加精细的降本增效管理措施等，使得公司盈利规模实现了同比快速增长。

这些年，晶澳一直在向上游延伸产业线，在一体化产能扩张方面挥金如土。

截至2022年中期，晶澳科技固定资产达172亿元、在建工程账面价值达41.22亿元，两项合计约为213亿元，相较于2019年的114亿元（固定资产104亿元，在建工程10.25亿元），增长87%。大幅增长的固定资产主要源于公司扩产的光伏项目。

在具体的投资事项上，2021年1月，晶澳科技宣布了一项重大投资——拟在扬州经济技术开发区投资建设电池和组件项目，总投资100亿元；2月，晶澳科技宣布，同意公司下属子公司包头晶澳于包头装备制造产业园区内建设年产20GW拉晶、20GW切片项目，项目投资总额50.24亿元；3月，晶澳科技宣布在启东市投建20GW光伏电池、组件及配套光伏装备项目，投资总额为102亿元。

2021年11月，晶澳科技发布公告称，公司拟于辽宁省朝阳市投资建设“晶澳朝阳综合新能源产业基地”，预计总投资额约为100亿元。

进入2022年，晶澳科技投资动作更是频繁。依据公开信息粗略计算，今年以来，晶澳科技已宣布的投资额已超过400亿。

投资项目所处的位置，除了宁晋本地，更扩展至邢台、义乌、曲靖、扬州、石家庄等地，甚至在越南也有落子。

目前，公司包头20GW拉晶及切片、越南2.5GW拉晶及切片、宁晋5GW切片和6GW电池、扬州10GW电池、曲靖10GW电池和5GW组件、邢台5GW组件、合肥11GW组件等新建项目均按计划推进。

根据晶澳科技规划，预计到2022年底，公司硅片/电池片/组件产能将分别达到40/40/50GW；预计到2023年底，公司组件产能将达到75GW，一体化率维持在80%左右。

不过，高速扩张也给晶澳带来了负债。

从2019年~2022年上半年，晶澳科技的负债分别达到202.33亿元、224.58亿元、402.5亿元、458.23亿，三年半时间负债总额翻了一番有余，公司同期资产负债率分别达71%、60.21%、70.65%、64.3%。

晶澳曾称，公司通过采取加快资金周转、从银行获取贷款融资等措施补充流动资金，导致形成资产负债率和财务费用较高的客观情况，已成为制约公司进一步发展的重要因素之一。

不止于此。

公司2020年存货为49.88亿元，占公司总资产的13.15%，同比大增79.42%；2021年存货增长到79.6亿元，占公司总资产的13.97%。

还有一点特别值得注意，一体化扩张虽然降低了成本，使晶澳利润快速增长，但这期间它的毛利率却在持续走低。

2019年~2022年上半年，晶澳科技的毛利率分别为21.26%、16.36%、14.63%、13.21%。

03

钱路

面对负债，晶澳创始人靳保芳这时就发挥出了他优渥的人脉关系和运筹帷幄的能力。

在四处筹钱时，除了向外界发行公司可转债、找金融机构借钱等常规操作，体制内出身的靳保芳，凭借与国资、央企的硬核关系，晶澳科技更是多了一条珍贵的筹资道路。

11月23日，晶澳发布公告称，鉴于公司生产经营和业务发展需要，2023年度公司拟向银行等金融机构申请授信额度，额度不超过150亿元人民币，在额度内进行包括但不限于贷款、银行承兑汇票、信用证、保函等各类业务。

2022年度，晶澳科技拟向银行等金融机构申请授信额度不超过60亿元人民币。

今年8月，晶澳科技发布公告称拟募资不超过人民币1,000,000万元可转债发行预案。

还有2020年度和2021年度晶澳通过非公开发行股票的方式拟募资金额共102亿元。

尤其值得一提的是公司与国资央企之间的资金关系。

这两年，靳保芳将自己的部分资产直接卖给了国资、央企。

其中包括2020年，公司拟将名下敦煌晶澳100%股权转让给中电投东北新能源发展有限公司、新疆丝路坤元能源有限责任公司，转让价格30,574万元；拟将赤峰晶澳100%股权转让给中电投东北公司，转让价格10,656万元；拟将扎鲁特旗晶澳100%股权转让给中电投东北公司，转让价格6,338万元。

买方均为国家电投集团下属企业。

2021年12月，晶澳科技发布公告，公司拟将持有的北屯海天达光伏发电有限公司100%股权、和布克赛尔蒙古自治县海天达光伏发电有限公司100%股权、新疆九州方园新能源有限公司100%股权转让给中核汇能有限公司，转让价格分别为2900万元、4500万元、21460万元。此次转让预计增加公司2021年净利润约1.6亿元。

中核汇能为中国核电旗下公司。

除了出售资产，晶澳还直接引入了诸多国资央企的投资。

2021年7月，晶澳科技公告，合肥晶澳太阳能科技有限公司（简称“合肥晶澳”）引入工银金融资产投资有限公司（简称“工银投资”）对其增资扩股，增资金额为人民币100,000万元，其中34,534万元增加合肥晶澳实收资本，剩余计入合肥晶澳资本公积。

工银投资是国内首批商业银行债转股实施机构，由中国工商银行股份有限公司全资控股。此次增资款项将主要用于偿还银行发放贷款所形成的债权，适当考虑其他类型债权。

增资完成后，扬州晶澳持有合肥晶澳66.44%股权，晶澳太阳能持有合肥晶澳17.63%股权，工银投资持有合肥晶澳15.93%股权，为该公司第三大股东。

为了引入工银进入，靳保芳也是拿出了优质资产。

据公告，截至2020年12月31日，合肥晶澳总资产1,155,380.62万元，净资产381,157.80万元；2020年度实现营业收入1,563,219.68万元，实现净利润29,786.59万元。

除了工银投资，中国东方资产也是靳保芳的“老熟人”。

据晶澳科技2021年报披露，在2021年8月17日，中国东方资产与阳光硅谷签订市场化债转股投资协议，前者向后者增资500,000,000元人民币，其中6,757.83万元增加阳光硅谷实收资本，剩余计入资本公积。

增资完成后，中国东方资产占有阳光硅谷19.23%的股权，为公司二股东。

阳光硅谷全称为阳光硅谷电子科技有限公司，根据晶澳科技2021年年报披露，阳光硅谷总资产为28.4亿元，净资产14亿元，2021年实现营收35.2亿元，营业利润3.28亿元，净利润为2.83亿元。

工商资料显示，今年11月，中国东方资产退出，目前阳光硅谷由晶澳太阳能全资控股。

除了阳光硅谷，中国东方资产今年大笔一挥，又为靳保芳旗下另一企业投入巨资。

2022年3月，晶澳发布公告，晶澳（扬州）太阳能科技有限公司拟引入中国东方资产、农银金融资产投资有限公司、中德制造业（安徽）投资基金（有限合伙）对其增资，实施市场化债转股，增资金额合计27亿。

其中，中国东方资产增资金额为20亿元，包括现金增资5亿元和用于认缴股权的转股债权15亿元；农银投资对扬州晶澳进行5亿元的现金增资；中德投资进行2亿元的现金增资。