出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：大眼楼管/半隐

　　4月2日，京投发展公告了2023年年度报告，其中2023年实现营业收入106.41亿元，较2022年同期增长91.65%；而实现归母净利润为-6.59亿元，由盈转亏，同比下滑达425.91%。固然目前房地产行业位于深度调整时期，而公司营收和净利润的变化趋势的差异，以及现金流和“造血”端的表现如何都值得关注。

　　经营性现金流连续第二年为负 高杠杆模式和自身“造血”能否兼得

　　现阶段地产行业仍处于调整期，在规模发展、高周转已经玩不转的情况下，如何保证经营性现金流已经显得越来越重要。根据年报披露，2023年京投发展经营活动产生的现金流量为-43.26亿元，继2022年同期的-83.54亿元后，连续第二年经营性现金流为净流出的状态。

　　虽然公司整体的现金及现金等价物仍显示为净流入，但这主要来自筹资活动现金流的大额净流入，2023年达到了100.02亿元。京投发展似乎仍未脱离房地产的旧模式“高杠杆、高负债”。

　　Wind数据库显示，2023年公司剔除预收账款后的资产负债率高达83%，这是自2020年公司将该指标降到68.43%后，连续第三年增长。

　　具体来看资产负债表可以发现，2023年底，长期借款290.29亿元的余额中约251.29亿元是来自控股股东北京市基础设施投资有限公司的委托借款；同时，2023年12月底公司其他应付款的余额为64.37亿元，较2022年末的9.79亿元大幅增长约547.49%。通过明细可知，主要的增长来源同样来自关联方拆借款，即控股股东在报告期内向公司提供拆借款52.9亿元。

　　也就是说，公司高杠杆模式不同的地方在于资金来源主要是大股东支持，这样会使杠杆带来的风险大幅缩小，但同样需要思考的是，如何在减少大股东依赖的情况下提升自身“造血”的能力。

　　营业收入翻番 净利润却直接掉头转为负数？

　　对于业绩亏损，总结来看有三大方面：其一，是报告期内交付结转的项目基本是限竞房，毛利率较低；其二，受土地增值税清算影响，计提土地增值税；其三，计提资产减值损失的影响。

　　具体来看，首先所谓限竞房，简单来说就是该类型的房屋最高售价在土地出让时就被提前锁定，开发商不能擅自加价。这意味着对公司来说这部份收入的上限相对确定，在房价普遍下滑的情况下，毛利率则可能受到进一步压缩；同时如何在确保房源质量的情况下保证去化也是限竞房带来的挑战之一。

　　而在成本段，公司在房地产开发业务中的土地成本大幅增长217.58%，增幅超过了营业收入的增长，在总成本中的占比也由43.90%增长到了63.35%，一定程度说明公司仍在消化此前的相对高成本地块。而更值得关注的是，在公司余下的待售、待开发或暂未结转楼盘项目中，是否还存在限竞房使得公司盈利能力存在不确定性？

　　而从减值因素来看，公司在2023年计提的资产减值损失和信用减值损失分别为1.39亿元和0.80亿元，而2022年则分别为15.15万元（转回）和-485.16万元，不难看出2023年减值存在较大幅度提高。其中资产减值损失，主要是对两个开发项目计提的存货计提跌价准备，分别为密云·锦悦府和三河·倬郡（一期）计提了1.17亿元和0.43亿元，合计计提约1.60亿元。

　　此外，在地产行业整体讲究“降本增效”的背景下，公司的销售费用和管理费用反而有所增长，2023年两者发生额分别为2.03亿元和1.90亿元，同比增长26.30%和13.26%。

　　根据明细，销售费用的增长主要来自销售代理费和广告宣传及推广费的增长，增幅分别为20.27%和50.82%；而管理费用里的中介服务费由2022年的698.53万元增长至1357.06万元，涨幅接近1倍，这部分的增长是否同样与营收挂钩存疑。

　　综上，作为深耕TOD模式的地产开发商，如何发挥该模式带来的附加值和优势值得关注。