作者 | 侃见财经

来源 | 侃见财经

光伏行业的低迷，难掩阳光电源的优秀。

行业的寒冬，并未对这家“逆变器之王”的业绩造成多大的影响。

此前，阳光电源披露了2024年财报以及2025年一季度财报，年报显示，2024年阳光电源实现营收778.6亿，同比增长7.76%，实现净利润110.4亿，同比增长16.96%。其中，四季度阳光电源单季度的营收为279.1亿，同比增长8.03%；净利润为34.37亿，同比增长55.05%。

今年一季度，阳光电源业绩继续强势。

财报显示，一季度阳光电源实现营收190.4亿，增速为50.92%；实现净利润38.26亿，增速为82.52%。

作为光伏逆变器的龙头企业，这份优秀的财报超出了市场预期，毕竟在光伏行业寒冬之下，各家光伏企业基本是“少亏算赢”，阳光电源却能在2024年豪赚超过100亿，且拉长周期来看，其去年四季度和今年一季度的业绩均创出了历史新高。

当然，周期之下没有企业能够独善其身，虽然阳光电源业绩表现良好，但股价仍然遭到了冲击。

据侃见财经统计，阳光电源财报披露后的首个交易日，其股价虽然大涨超过6%，但随后两个交易日便快速回落。截至最新收盘，阳光电源股价报收60.60元/股，总市值为1256亿，距离去年10月份创出的阶段性高点119.19元/股，股价已接近腰斩，市值更是大幅缩水超过了1100亿。

2024年，是光伏行业的“至暗时刻”。

在前两年产业链各环节产能迅速扩张的背景下，光伏行业陷入了供大于求的局面中。

以多晶硅和组件为例，截至2023年年底，国内多晶硅总产能便达到了210万吨，占全球总产能的93%；组件产能更是攀升至920GW，这一数据远超全球447GW 的装机需求；步入 2024 年，国内多晶硅产能预计将逼近 300 万吨，组件产能或可超过 1000GW，然而全球新增装机量仅在430GW-470GW左右。

由此可见，行业的供给已远大于需求，市场供需失衡的状况已愈发严重。

产能过剩直接导致了产品价格的急剧下挫，以多晶硅为例，其2024年初价格约7万元/吨，到年末价格已降至3.9万至4.4万元/吨。在此背景之下，光伏企业业绩亏损成为常态。

据媒体统计的数据，通威股份、隆基绿能、大全能源、新特能源、亿晶光电、东方日升等14家光伏企业，在2024年均遭遇了严重的财务困境，合计预亏损额高达332.8亿至379.8亿元。这些企业涵盖了光伏多晶硅、硅片、电池、组件、玻璃、胶膜、背板等多个领域，其中主产业链的企业亏损尤为严重，基本亏损规模都在10亿元以上。

以行业龙头隆基绿能为例，其2024年累计亏损高达86.18亿，而产品价格下滑和资产减值计提增加，是导致隆基绿能业绩巨亏的主要原因。

不过，就是在这样一个“亏少算赢”的行业大环境下，同样身处光伏产业链中的阳光电源却是“风景独好”。

据此前披露的年报显示，2024年阳光电源实现营收778.6亿，同比增长7.76%，实现净利润110.4亿，同比增长16.96%。细看季度业绩，其2024年四季度和今年一季度分别实现营收279.1亿和190.4亿，增速为8.03%和50.92%；实现净利润34.37亿和38.26亿，增速为55.05%和82.56%。

为什么阳光电源能够在行业寒冬下“逆势”大赚？

侃见财经认为，这与阳光电源的主营产品有很大关系。

财报显示，阳光电源的主营产品分别为光伏逆变器、储能系统以及新能源投资开发，其中新能源投资开发是属于“重资产、周转慢、低毛利”的业务，整体变动不会太大，所以光伏逆变器和储能系统算是阳光电源的核心业务，下面我们重点分析这两项业务。

先来看光伏逆变器板块，目前，全球逆变器市场呈现两超多强的格局，华为、阳光电源处于第一梯队，据S&P Global数据，2023年阳光电源和华为光伏逆变器出货市场占有率分别为23.8%和22.9%，位居前两位，远超第二梯队企业不足5%的市占率。在业内，逆变器又称为光伏发电系统的“心脏”，光伏、风电以及储能都离不开逆变器。也因为逆变器的重要性，所以即便行业处于下行周期，逆变器受到的影响也相对较小。

从具体的数据来看，截至2024年四季度末，阳光电源的光伏逆变器业务毛利率为22.37%，虽然相较于2023年四季度37.93%的毛利率也有明显下滑，但与持续降价、毛利承压的光伏组件相比，阳光电源的光伏逆变器仍然保持着较高的毛利水平。

再从储能业务来看，2024年，阳光电源储能系统全球发货28GWh，毛利率为30.9%，虽然产能不算大，但毛利率已经高于宁德时代。

据中信建投的研报分析，预期阳光电源的毛利率将稳定在当前市场预期的水平之上。主要原因有三点：其一，当前储能需求全球多点开花，预期2025年全球增速保持在40%-50%，同时各国更看重构网型储能，供给需要差异化而非同质化竞争；其二，海外市场，尤其是欧美市场的进入门槛较高，且美国市场主要竞争对手主要是特斯拉、Fluence等报价高的本土企业，低价竞争风险较小；其三，美国本土储能电芯产能少，短期内本土化比较困难，可以通过向客户调价、转移供应链等规避关税风险。

整体而言，在行业低迷、大部分光伏企业巨亏的情况下，阳光电源的这份成绩单实属相当亮眼。

不过，虽然财报数据亮眼，但阳光电源在二级市场上的表现却并不好，最近半年股价更是一直“跌跌不休”。

从机构持仓来看，阳光电源被众多机构减持现象时有发生。

根据财报显示，截至今年一季度末，阳光电源的基金持仓家数为354家，持仓股数为3.095亿股；而在去年同期，基金持仓家数为504家，持仓股数为2.8亿股，虽然今年一季度持仓股数有增长，但持仓家数却减少了150家。

明明业绩表现亮眼，股价走势却低迷不振，为何阳光电源的业绩和股价会有如此大反差？

侃见财经认为，其背后或许跟其企业负债有一定的关系。

其虽然2024年的营收和净利润均逆势增长，但同时，阳光电源自身的负债压力却不轻。

据财报显示，截至2025年一季度末，阳光电源总负债攀升至787.7亿元，资产负债率为64.16%，应收票据及应收账款高达270.2亿元，存货积压至311.6亿元，只要回款不及预期或行业需求放缓，阳光电源或将面临大额坏账或资产减值的风险。

另外，高度依赖于外国市场的营收结构，同样给阳光电源带来了不小风险。

据财报显示，2024年阳光电源海外地区的营收为362.9亿，占收入比例的46.62%，虽然财报中没有披露更加详细的海外营收数据，但据中信建投估算，2023年阳光电源储能业务收入结构中，美国占比约45.7%，逆变器业务收入结构中美国占比约 26.0%，而目前正逢地缘政治不稳定期，过高的海外营收占比给阳光电源的业绩带来了巨大的不确定性。

除了自身的负债水平较高以及高度依赖国外市场以外，阳光电源的核心业务“储能系统”也正遭遇挑战。

2021年7月，发改委发布了《加快推动新型储能发展的指导意见》，到2025年，实现新型储能从商业化初期向规模化发展转变，到2030年实现新型储能全面市场化发展，到2025年装机规模达30GW以上。

早在2014年，阳光电源与三星SDI成立合资公司，开始布局储能业务；2022年前后，随着光伏、风电装机规模迅速扩大，为了平抑风光发电的间歇性和不稳定性，储能需求开始提升。近年来，储能已经成为阳光电源稳定的“第二增长曲线”，不过，目前各大巨头都意识到了储能的机会，储能行业的竞争变得越来越激烈，以宁德时代为例，其2024年“储能电池系统”的营收高达572.9亿，而阳光电源“储能系统”的营收为249.6亿。

整体而言，虽然交出了一份不错的成绩单，但靓丽的营收和净利润数据背后，阳光电源过高的负债、高度依赖于国外市场的营收结构以及核心业务储能竞争加剧等，都是阳光电源未来可能面临的挑战。

大型峰会回顾