11月以来A股主要宽基指数出现不同程度上涨，其中上证50、沪深300等权重股指数表现相对占优。分行业看，地产链相关行业以及食品饮料、传媒等板块涨幅居前，上个月表现较好的国防军工、计算机、通信等行业表现相对偏弱。同时近期市场风险偏好有所回升，成交量总体略有放大，主题轮动较为活跃。我们认为近期市场特征是由多方面因素导致的：其一是由于最近国家出台了一系列有助于稳增长、促进经济复苏的政策，包括对地产企业的金融支持、对防疫政策的进一步优化等，市场对此关注度较高；其二是由于10月美国CPI数据超预期回落，市场预期美联储加息节奏可能放缓，全球风险资产估值出现回升，外资开始向A股回流；此外，三季报披露后较长的业绩验证空窗期也给主题行情带来了演绎空间。

当前时点，我们认为大制造板块中的光伏制造、通用设备等方向开始具备中期配置价值。光伏板块自三季度以来出现较为明显的调整，主要因为前期反弹后估值达到相对偏高水平、交易趋于拥挤，后续资金预期产生分化，投资者对需求短期波动、竞争加剧、贸易壁垒等负面因素关注过多，最终体现为对于企业未来业绩持续增长信心不足。当前时点，光伏板块估值分位已回落到历史较低水平，相关负面预期已被充分计价，而市场对行业成长韧性预计不足。展望未来两年，硅料产能释放推动产业链价格下降、电池技术迭代带来的降本提效及供应链变化将是行业最重要的变量，我们认为这将给行业带来以下变化：

1、从需求端来看，产业链价格下降势必带来潜在装机需求加速释放。这是由于过去两年国内外有大量地面电站项目因收益率不达标选择延期，考虑到新能源发电经济性占优及国内外气候政策推动，组件价格松动后这部分需求释放确定性较强，将对未来两年装机量增长形成支撑。同时2021年中国/美国/德国光伏发电量占总发电量的比重仅分别为3.8%/3.8%/8.4%，行业中长期也仍有较大成长空间；

2、从产业链盈利分配来看，基于供需关系，我们认为硅料、硅片环节利润将向下游转移，高效电池、差异化的组件产品、石英坩埚/石英砂等辅材将阶段性留存更多产业利润。同时通过复盘光伏行业发展历史，我们发现降价周期中的行业成长性主要来自产业链更为快速地降本提效。当前时点，我们看到以TOPCon/XBC为代表的新一代高效电池技术已进入大规模量产阶段，其量产效率有望在未来两年从目前的25%左右提升至26%-27%，且成本有望随工艺进步持续逼近甚至达到低于PERC水平，因此我们更为看好高效电池通过自身降本提效获得超额利润，相关新技术企业未来盈利水平和持续性有超预期的可能；

3、从竞争要素看，伴随硅成本占比的逐步下降，产业链中非硅成本领先的头部企业与二三线企业的盈利差距将逐步显现，同时对于紧缺辅材的保供能力也会成为影响稼动率和利润率的重要因素，我们认为产业链整体竞争格局和头部企业盈利将好于目前的悲观预期。因此，尽管短期行业将逐步由传统旺季转向淡季、行业数据暂难有亮眼表现，但在板块估值处于相对底部的情况下或已是中期维度较为理想的配置窗口，值得重点关注。

此外，我们也积极关注通用制造板块的投资机会。通用设备领域景气度变化与国内实体经济周期正相关。从过去几个月宏观数据来看，国内制造业自今年4月达到库存周期高点以来去库存已超半年，作为制造业投资前瞻性指标的企业中长期贷款数据在9-10月连续出现同比较快增长；微观层面，部分通用制造企业从三季度开始反映订单出现环比改善。政策层面，国家近期出台了高新技术企业四季度购置设备税收优惠、制造业企业四季度设备更新改造2000亿再贷款和财政贴息等刺激政策，预计将进一步拉动企业投资和库存去化。

综合来看，我们认为本轮制造业或处于周期底部，按历史周期规律推演，有较大概率在未来2-3个季度内观察到复苏信号。与此同时，我们注意到在工业自动化、智能装备、机床刀具等细分领域，一些本土企业的产品品质和性能已较过去有较大提升，其保供、服务能力优于部分外资品牌，因而在性价比维度上开始具备和外资品牌对标的能力。我们认为在未来行业复苏的过程中，这类企业的市占率将获得进一步提升，有望享受订单业绩修复和估值提升带来的双击，而未来1-2个季度将是发掘布局此类标的较好的时点。